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　　来源：六里投资报

　　本杰明·格雷厄姆被誉为“现代证券分析之父”；

　　其投资哲学为沃伦·巴菲特 、约翰?内夫
、先锋基金创始人约翰·博格等一大批投资大师所推崇。

　　他不仅是巴菲特就读哥伦比亚大学时的老师，而且被巴菲特膜拜为“精神导师
” ，巴菲特称自己投资理论的“85%来自格雷厄姆” 。

　　他的经典著作《证券分析》和《聪明的投资者》奠定了现代证券分析的理论基础
，对投资界影响深远
。

　　《证券分析》更是被誉为投资者的圣经，

　　自1934年出版以来 ，90多年仍畅销不衰
，是价值投资的经典之作。

　　巴菲特曾在序言中写道：

　　“可以说，《证券分析》和两位恩师改变了我的一生 。

　　虽然这本书写于多年前 ，但是假使我今天才第一次读到它
，仍会受益匪浅
。

　　文字虽老，智慧不朽。 ”

　　此次推出的全新升级版原汁原味地保留了格雷厄姆极为喜欢、巴菲特极为珍爱的第2版全部内容 ，

　　证券分析（全新升级版）

　　本杰明·格雷厄姆（BenjaminGraham）戴维·多德（DavidL.Dodd）著

　　巴曙松陈剑等译

　　出版社：湛庐文化/中国财政经济出版社

　　同时
，增加了伯克希尔哈·撒韦公司首席投资官托德·库姆斯，《格兰特利率观察家》创始人 、总编辑詹姆斯·格兰特；

　　麻省理工学院投资管理公司总裁塞思·亚历山大在内的15位华尔街投资大师的导读 ，与上一版相比更新近13万字 。

　　新版中文版还邀请到张磊
、裘国根、庄园芳 、邱国鹭
、王国斌、陈光明等多位国内价值投资践行者，

　　分别从“与时俱进的价值投资之道
” 、“价值投资的智慧与进化”
、“为什么价值投资适合中国 ”等国内投资者关心的角度
，

　　对《证券分析》和价值投资进行了深度解读，让这本书更加匹配当下中国读者的核心需求
。

　　巴曙松领衔专业翻译团队 ，对中文译本进行全面更新
，让这本穿越90余年的投资经典再度焕发新的生命力。

　　重剑无锋，大巧不工

　　高瓴资本创始人兼首席执行官张磊

　　也许连本杰明·格雷厄姆与戴维·多德本人都无法料到 ，其写下的《证券分析》能够如此重要 。

　　这部诞生于1934年的巨著
，被誉为“投资者的圣经”，书中闪耀的投资思想更被视为价值投资的路线图 ，我时常翻看
，常读常新
。

　　世事变迁，无数投资人使出浑身解数 ，在迅速变化的市场中追星逐月
，

　　然而大道至简，唯有《证券分析》历久弥新 ，在价值投资的旅途中，给予人们无与伦比的智慧和启示。

　　把投资变成一件

　　可描述、可传授的事

　　在我看来
，《证券分析》最重要的价值在于把投资变成一件可描述 、可传授的事情 。

　　投资是靠理性与思考，通过严谨的分析、精确的洞察
、巧妙的拆解、完整的应对 ，

　　而不是靠瞬间的直觉 、玄妙的悟性
，更不是靠“乱拳打死老师傅 ”。

　　格雷厄姆与多德开诚布公地讲述他们投资实践中的方法
、心得以及所坚持的思考原则，

　　就好比传授的是剑意 ，而不是招数
，正所谓“重剑无锋、大巧不工
”
。

　　读《证券分析》，绝不只是读当时的时代背景 、当时的资本市场
、当时的投资选择 ，

　　而是不断思考为什么：

　　为什么要区分“投资与投机”、为什么要寻找“安全边际 ” 、为什么要正确划分“新的证券分类
”以及“筛选标准”；

　　为什么要关注“新时代理论 ”
，以及“产生这种观念变化的原因”。

　　这种思维上的理性及其阐发的行动原则，构成了投资的起点和基础 。

　　试图为尚处于

　　荒野时代的金融市场赋予秩序

　　格雷厄姆与多德将投资定义为：“通过透彻的分析 ，保障本金安全并获得令人满意的回报率
”
，

　　而“价值投资”更需要“既能从质的方面，又能从量的方面找到根据 ”
。

　　今天的投资者似乎并不满足于寻找“低价资产
” ，

　　他们开始重新审视证券质量和安全等绝对观念，他们在做投资决策时更加看重企业的未来前景
、预期收益和风险的关系
，等等。

　　我们应该看到，随着市场环境的变化和商业模式的创新 ，价值投资的内涵、理论和实践一直在发生变化
，

　　可以说，今天我们对价值投资的理解会更加丰富——

　　价值投资不仅关注已知的企业静态价值 ，而且在不断挖掘潜在的企业动态价值 。

　　这种变化
，一方面来源于金融市场的参与者，

　　无论是个人投资者还是机构投资者 ，关注企业本身 、关注未来收益
、关注风险控制的投资理念已经深入人心
，

　　投资技术和手段也更加敏捷、高效，金融市场的价值发现功能早已不同往日；

　　另一方面来源于商业场景的复杂 ，

　　包括产品和服务的创新 、新一代消费者的更迭、资本与产业的互动以及市场预期的分散
。

　　这些特征都在重塑市场环境
，我们似乎遇到了又一个无序的时代。

　　但幸运的是，《证券分析》正是“试图为尚处于荒野时代的金融市场赋予秩序” ，

　　今天的回顾，无疑会让我们重新站在巨人的肩膀上
，在纷繁复杂面前找到新的康庄大道 。

　　拥抱创新与变化

　　是最重要的投资原则

　　自从事投资以来，我始终在想 ，这个世界唯一不变的就是不断变化
。

　　市场在变
、风险在变、企业的“护城河 ”与内在价值也在变
，

　　在这种变化中，价值投资的实质 ，仍然是寻找到最有效率并持续创造收益的伟大企业。

　　我们认为“真正的护城河
，应该是没有护城河，是不断地疯狂地创造长期价值 ，而且这个过程是不断变化的
” 。

　　因此
，拥抱创新与变化是最重要的投资原则
。

　　通过研究驱动，我们应该在真正理解行业的前提下 ，寻找最佳商业模式和最佳创业者的完美契合。

　　但这远远不够
，我们要做的不仅仅是发现价值，还有创造价值 。

　　我们要拥抱科技创新 、拥抱具有伟大格局观的创业者 ，

　　通过科技赋能
、管理赋能、资源赋能 、资本赋能等方式，帮助传统企业充分运用科技成果
，实现创新发展。

　　铅笔是本杰明·格雷厄姆做投资的首选工具，

　　而在今天 ，投资者们在计算机前就可以对企业报表进行复杂运算和精确推演
。

　　然而
，我们仍然需要向90多年前执笔勾勒数字
、图表的传奇场景致敬，

　　那种对价值投资的笃信 ，源于高度自律、求知探索的专业精神。

　　无论我们今天怎样做投资
，

　　独立思考 、追求真理的研究品质，以及敢于挑战
、不断创新的企业家精神 ，都将成为我们对价值投资的新理解和新诠释 。

　　高瓴资本一直将自己定义成“我们是创业者
，恰巧是投资人”，

　　这也是我重读《证券分析》最大的启示
。

　　为什么价值投资适合中国

　　高毅资产董事长邱国鹭

　　我一直在思考应该选用一本什么样的书 ，作为证券分析行业的入门阅读材料。

　　比较了很多选项之后
，我认为《证券分析》这本书可能是最好的培训教科书之一 。

　　它不仅提供了投资的方法论，还提供了投资的哲学和理念 ，能够帮助大家很好地把理论和实践相结合
。

　　纵观全书，格雷厄姆最主要的投资思想有3个：安全边际、市场先生 、以实业的眼光投资。

　　本书的第一部分对一些基本问题进行了提纲挈领的分析
，是对全书的综述，也是其他部分的基础 。

　　我曾给《格雷厄姆：华尔街教父回忆录》作过序 ，

　　那本自传是对格雷厄姆一生经历的精彩回顾
，读完可以了解他的投资方法产生的背景和原因
。

　　有些人把格雷厄姆的价值投资方法，简单地归结为片面强调低估值的“烟蒂投资法 ” ，

　　其实他们忽视了格雷厄姆的投资思想产生的大背景是在大萧条之下。

　　安全边际市场先生

　　以实业的眼光投资

　　《证券分析》采用的基础语言是会计用语
，出发点是财务报表，

　　它提供了一种可掌握
、可运用的方式方法论 ，教给大家如何通过财务报表来进行基本面分析
，而不仅仅是坐而论道 。

　　分析一个学生的能力，可以通过分析他一段时间各科考试的综合平均成绩 ，

　　分析一家公司也可使用类似的方式
，

　　我们通过一段较长时间的跟踪分析，可以大致评判这家公司的内在能力和内在价值
。

　　古希腊哲学家赫拉克利特说过 ，“人不能两次踏进同一条河流
”，

　　公司的护城河、核心竞争力 、行业格局、产业发展趋势也在不断地变化。

　　特别是中国
，在短短20多年的时间里经历了别国上百年走过的路，从城镇化到城市化
、从工业化到信息化 。

　　中国的加速发展和变化 ，让我们在投资过程中面临更多的挑战。

　　不过
，有变化并不代表经典的思想已经过时
。

　　凡事都有切入点，《证券分析》一书就提供了一个非常好的切入点。

　　我们知道 ，价格围绕内在价值波动
，但内在价值看不见摸不着，我们能看见的是财务报表呈现的数据 。

　　公司的内在价值反映了公司的能力和本质 ，而财务报表的数据其实只是一种现象
。

　　就好比一个能力90分的学生
，发挥优异时可能考到95分，发挥失常时可能只考70分。

　　现象能够反映本质 ，现象和本质都会变化
，但是本质不如现象变化得快，核心是如何通过现象看本质 。

　　投资的3项基本要素

　　是估值、品质和时机

　　我一直认为投资的3项基本要素是估值 、品质和时机
。

　　在估值分析方面 ，《证券分析》一书提供了很多会计和定量的角度去解读和评判公司的基本面，从而解答公司的估值问题。

　　判断公司品质的好坏则相对复杂
，

　　需要对行业有深入了解和多方面的积累，才可能透过财务报表挖掘公司更深一层的能力 。

　　比如 ，2013—2015年白酒行业经历了较大的行业压力
，上市公司的财报数据较差，但这并不会改变这一行业商业模式非常好的本质
。

　　这类公司“一把米 ”“一斤水
”就可以卖几百块钱 ，

　　这说明它们的品牌忠诚度
、细分领域行业格局依然很好。

　　再如2010—2011年
，市场认为医保改革将给医药行业带来巨大利好，但其实各医药公司之间的分化非常大 ，

　　虽然从财务报表上看都在增长
，但是有的公司是真正有能力，有的公司只是“风口上的猪” 。

　　透过财务报表

　　去分析公司背后的能力

　　我们做证券分析时 ，不能只停留在表面利润增长这个层面
，而是需要透过财务报表去分析公司背后的能力
。

　　比如，2013年大家爆炒电影、游戏等领域。

　　从报表的角度看 ，这几个行业增长非常快，但几年过后一地鸡毛
，

　　本质是这些行业中的大多数企业，缺乏经受时间检验的能力 。

　　那几年电影行业的票房每年增长约50% ，从现象上看
，基本面数据都很好，

　　但从能力来看 ，定价权其实掌握在演员和导演的手中。

　　某部电影火了
，演员和导演可以成立自己的工作室进行再创作，却和制片公司没关系
。

　　手游行业也是类似的情形 ，

　　一段时间的收入流水很高
，但几个月以后老游戏没有人玩儿了，又要重新研发新游戏。

　　《证券分析》一书为大家提供了一个分析公司的基本框架 ，

　　但更重要的是能够让人们更深一层去看到报表背后的内在价值
，而不是只看到报表层面的利润高增长这些现象 。

　　股价的波动本身也是一种现象，是财务数据的一种映射
。

　　股市至少

　　是两层映射

　　格雷厄姆提出的安全边际 、市场先生
、以实业的眼光投资这3个投资思想是相辅相成、辩证统一的。

　　安全边际来源于两个方面：一个是基本面的低估值 ，另一个是基本面的坚实 。

　　另外，市场先生也是一种很好的说法
。

　　格雷厄姆曾形容
，市场先生本身像一个极端的精神病人，有时候很乐观 ，会报出一个非常高的价格；

　　有时候又很悲观
，会报出一个非常低的价格，这种情形在A股市场屡见不鲜。

　　我们要重点关注现象对本质的反映 ，

　　股市至少是两层映射
，

　　第一层，是价格对基本面数据的映射 ，

　　第二层
，是基本面数据对内在价值和内生能力的映射 。

　　因为股价是两层映射的结果，所以它的波动度就特别大 ，这也说明了安全边际和市场先生两个思想的结合非常重要
。

　　正因为波动特别大
，在价格通过两层映射对于内生价值存在明显低估的时候，就给了投资者一个很好的安全边际。

　　如果以实业的眼光去投资 ，投资者就会更关注企业的本质，而不是简单地根据财报数据做出判断 。

　　企业的内在价值 、核心竞争力
、护城河、行业格局 、行业门槛
、是否具备先发优势、管理层素质
，这些是企业的内在，是第一层的内容；

　　每季度 、半年度、年度的财报是第二层的内容 ，

　　而价格是第三层的内容
。

　　价值投资

　　在中国是适用的

　　这3个投资思想
，是我们做价值投资需要掌握的基本的逻辑思维框架，是“道 ”的层面；

　　如何进行基本面分析和市场分析 ，是“术”的层面
，有一定经济学或商科背景的人都能掌握。

　　通过会计的方法去分析企业的基本面，一定程度上可以避免被管理层讲述的各种故事所误导 。

　　优秀企业的价值 ，往往体现在长期高质量的财务报表数据上
，

　　例如收入
、利润的稳定增长，以及较高的净资产收益率水平。

　　价值投资在中国是适用的 ，

　　而且从过去15年的历史来看
，很多优秀价值投资人在中国的长期回报都很高，

　　但同时也非常考验投资人的定力和独立判断力
。

　　认真掌握《证券分析》这本书里的知识、技巧和投资理念 ，有助于形成定力和独立判断力。

　　基本面分析能力作为价值投资的基础，使《证券分析》这本书成为值得每一位价值投资者仔细研读的经典著作 。